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上有顶 下有底


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  近期市场连续反弹,升值概念、区域题材、科技板块轮动,吹皱一池春水。但从指数看,自2009年11月至今,上证指数、深综指和中小板指均呈箱体运行格局,我们认为未来市场延续目前这种震荡格局的也许 性较大。
  资金面增量少、存量多。从信贷指标来看,国内贷款余额增速于2009年6月达到34.44%,为本轮经济危机以来的最高点,之后信贷增速虽略有反复,但整体趋势向下,至今年头两个月,贷款余额增速分别下滑至29.31%和27.23%。从与股市关联度较大的M1指标来看,M1增速于今年1月达到本轮市场上涨以来的最高点38.96%,M1增速与M2增速的剪刀差也于同期达到12.98%的峰值,2月M1增速下滑至34.99%,M1增速与M2增速剪刀差也下滑至9.47%。我们判断,未来数月内M1数据将难以超越今年1月创下的峰值。此外,央行近期连续的货币回笼举措也表明紧缩流动性的态度。从储蓄存款来看,截止到今年2月末,居民储蓄存款余额仍高达27.84万亿元,与A股市场总市值27.9万亿元基本相当,相当于A股市场流通市值的15万亿元的1.86倍,这表明市场中的存量资金还是比较充足。
  估值上有顶、下有底。从企业运行情况来看,今年前两个月工业企业增加值同比增长20.7%,增速创本轮经济复苏以来的新高;国有企业累计实现营业总收入4.06万亿元,同比增长42.4%,实现利润总额2503.2亿元,同比增长88.9%,增速也创出了本轮经济复苏以来的新高,我们预测估计 今年上半年企业盈利仍将保持较高增速。
  从估值来看,基于目前市场主流机构对2009年上市公司的盈利预测,沪深300和全部A股的动态市盈率在16倍-18倍之间,明显低于历史平均水平。快速的盈利增长和较低的估值水平无疑为未来市场运行提供了支撑。但另一方面,从本轮经济复苏的先导板块房地产来看,受房价高涨和信贷收紧的双重不利影响,主要城市今年一季度成交规模较2009年四季度有明显下滑。因此,一些大市值的周期性板块目前难以看到超预期的持续上升动力,这又制约了市场整体估值水平进一步提升。
  政策转向以结构调整为主。回顾近几年的政策变化,2008年防通货膨胀全面紧缩;2009年遭遇百年一遇的金融危机,松银根、促发展,可以说是全面放松。面对国内经济快速复苏和楼市、股市的持续火爆,2010年上半年政策又开始趋紧,银监会颁布了多项政策,防止银行信贷资金违规进入股市、楼市,取消了房屋销售的诸多优惠政策,提高了按揭贷款的门槛和首付比例。可以说,目前政策的重点已从2009年的促发展转向了防通货膨胀、保民生、调结构,政策也由之前的单向松或单向紧转向了组合调整、结构调整,对市场的影响整体也逐渐趋于中性。
  综合上述分析,我们认为目前市场处于政策相对真空期,估值上有顶、下有底,市场存量资金充足、增量资金趋降、新股发行密集,在这种状况下,未来市场延续之前的震荡格局的也许 性较大。当然,我们也留意到,近期市场对人民币升值的预期较为强烈,港股也出现了持续攀升。我们认为,人民币升值带来的主要是增量资金的变化,一旦以海外机构为主的海外资金对人民币升值形成明确预期,势必将有大量热钱通过各种渠道涌入国内债市、股市和楼市,从而打破目前A股市场已经形成的资金均衡格局,引导市场选择新的方向,对此我们将保持密切关注。

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